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  法国疫情限制或在升级，欧洲疫情引发担忧上周，德国卫生部长斯帕恩星期五说，病例增长过快，病毒变种是这一趋势的危险驱动因素。

  据瑞典卫生机构RKI称，过去7天里，在 10万人中检测出阳性的人数在过去一个月增加了近一倍，达到119.1人。

  斯帕恩说:“如果这种情况继续不受控制，我们将面临医疗系统在 4月份达到极限的危险。

  ”法国的情况看起来更糟。

  截止上周，有近4700人接受了重症监护，这一数字正接近去年秋天的峰值4900人。

   新冠肺炎的发病率为每10万人口325例，几乎是德国的三倍。

  据两位知情人士称，法国总统马克龙周三晚很可能将宣布全国性措施，以遏制新冠病毒感染病例激增。

  这些措施可能包括关闭学校、禁止城市间旅行等。

   中国的通胀风险更多是结构性的，同时全球所谓的通胀风险，其实是美国的通胀而非中国　　当前中国的通胀更多只是结构性的，PPI确实因为上游工业品价格的上涨而出现超预期的上升，3月中美两国PPI都超预期。

  但相比于美国CPI也在同步攀升而言，中国CPI则比较稳定。

  我们此前多次分析过，今年中国和美国CPI会呈现背离走势，因为支撑美国CPI高企的两个因素，货币超发和货币周转提速，并不适用于中国。

  由于中国这次M2和社融增速相比于次贷危机，升高幅度较为有限，且升幅大幅低于美国，意味着中国的货币超发并不严重，面临的通胀压力也低于美国。

   3月份中国的CPI只有0.4%，虽然有一部分是石油等工业品价格同比回升带来的，但食品价格随着猪肉价格的回落，同比已经转负，而且核心CPI也只有0.3%），依然是历史上非常低的水平。

  PPI和CPI的裂口回升到历史高位，意味着通胀是结构性的，上游行业比较明显，但下游行业不明显。

  历史上来看，这种结构分化的通胀，最终是下游需求减弱拉低上游价格，而不是上游价格传导到下游通胀。

  比如，前两次PPI和CPI剪刀差上升到6%附近之后，两者差额会开始缩小，PPI也会随之回落。

  如果CPI保持低位，只有PPI同比升高，货币政策也不会针对结构性的通胀来收紧整体流动性。

  　　即便是要收紧流动性控通胀，从根源上讲，应该控的是美国的流动性，而非中国。

  随着美国第二轮财政刺激资金陆续落地，美元流动性进一步释放，对应我们也看到4月美债利率回落、美元回落、股市和商品等风险资产再度走强。

  所以想要控制住通胀风险的抬升，更多还是在于美国紧不紧，而非中国紧不紧。

  如果问题的根源不在中国，即便是中国央行收紧了货币政策，也未必能治本。

  　那么美联储会不会提前收紧货币政策？我们认为概率不低，路径调整上大概率是先控量、后抬价。

  随着美国经济回升加速，美国通胀已经起来，包括PPI和CPI都在加速上升。

  美国3月份PPI同比超市场预期，3月份CPI也已经上升到2.6%水平。

  如果从环比的角度来看，美国3月份CPI和核心CPI的环比都属于历史上单月比较高的水平（图25），显示通胀的上升不仅仅是基数效应，而是环比也开始加速上升。

  目前美国疫苗接种速度是领先于大部分发达经济体的，我们预计到今年秋季，美国就有望在疫苗接种层面实现群体免疫。

  按照这种速度，美国二三季度经济的回升还会加速，不仅是CPI会明显高于正常的通胀水平，即使是核心CPI也会明显高于2%的门槛。

  这会在一定程度上推动美联储考虑逐步退出宽松货币政策，包括缩减QE规模以及未来加息节奏提前。

  如果美联储政策基调从偏松向适度收紧转变，那么美国国债利率还会进一步上升，美元也会再度走强，风险偏好也会随之回落。

  尤其是美股层面，一方面近期美股已再创新高，另一方面，鲍威尔最新议息会议后也曾提及，股市某些方面存在泡沫。

  　　如果从风险偏好角度分析，今年2、3月份海外利率上行时，其实就造就了一轮风险偏好的回落，4月份以来随着美债利率回落、美元重新走弱，风险偏好重新回升，也造成了最近工业品和农产品(5.520,-0.05,-0.90%)价格的上涨，而新一轮的商品价格上涨，又再度更猛的推升了通胀预期和实际可能出来的通胀水平。

  顺着这个逻辑看， 5月可能重新回到2、3月的状态，暨市场再次开始担心通胀风险、担心美联储会不会提前收紧货币政策以应对。

  4月30日，美国达拉斯联储主席卡普兰提及现在开始讨论调整QE购买速度是适应的，其正在关注美国市场所出现的过度投资和失衡问题。

  可见市场的担忧并不是空穴来风。

  近期通胀走高以及4月FOMC纪要中部分委员提及QE 减量，都使得市场担心减量可能为时不远。

  毕竟2013年5月“ 削减恐慌”的冲击还历历在目。

  　　短期内价格仍有上行压力，且环比增速更值得关注，我们测算如果年内接下来月环比平均水平能够控制在0.2%，那么5月就将是CPI同比高点，因此下一次FOMC会议（6月15~16日）前公布的5月非农和CPI至关重要。

  我们倾向于认为，美联储仍有望维持相对耐心待就业市场年底附近充分修复，四季度是可能开启减量的时点，而此前会议或成为沟通的窗口。

  　　回顾看，2013年5月22日伯南克首次提及可能在未来削减QE3购买规模，引发市场动荡，12月18日QE减量正式开始，一直到2014年10月29日QE3结束。

  　　1）冲击最大的阶段是削减恐慌预期而非正式开始减量，而其根源又主要来自超预期的意外恐慌。

  待真正QE减量开始时，反而基本没有太大反应。

  因此即便未来开始沟通QE，其冲击力度可能也不像当时那么显著。

  　　2）跨资产：股>债>大宗；美元先弱后强。

  在最恐慌的阶段，由于美债利率的快速上冲，全球主要资产普遍承压，尤以比特币、部分新兴市场跌幅最大，同时黄金、铜等大宗商品也普遍回调。

  　　3）利率内部：预期阶段快速上冲，且实际利率主导；正式开始后长端见顶回落、短端逐渐走高，曲线转为熊平。

  因此往后看，短端利率更值得关注。

  　　4）股市内部：发达好于新兴，估值回调为主。

  　　5）风格板块：下游>金融>上游。

  同时，成长风格表现都要好于整体市场。